Uppköp av Metro

Eftersom jag fortfarande sitter på ett litet innehav av teckningsoptioner och förlagslån i Metro så tänkte jag dela med mig av mina tankar runt Kinneviks uppköpserbjudande.

Många aktieägare är besvikna på nivån på budet, och man kan konstatera att Kinnevik har valt tidpunkten väl. Kursen har varit lägre än på länge under de senaste halvåret, samtidigt som verksamheten går bättre och den finansiella ställningen är bättre.

Men som aktieägare så finns det inget riktigt alternativ till att sälja aktierna och teckningsoptionerna. Förlagslånen är lite svårare att bedöma, enligt det "oberoende" utskottets rekommendation så har Kinnevik rätt att lösa in lånet till 75% av den nominella kursen snarare än de 85% som Kinnevik erbjuder. Jag noterar att 85% av den nominella kursen innebär över 10% ränta, och 75% skulle motsvara en implicit ränta på nästan 20%!

Förmodligen stämmer uppgifterna från utskottet eftersom den inlösenkurs som måste erbjudas baseras på det bokförda värdet på förlagslånet. Alltså räcker det med lite kreativ bokföring för att kunna sätta en kurs som passar huvudägaren.

Kontentan är att det är lika bra att acceptera buden om man inte önskar ge sig in i juridiska processer. Det man kan lära sig av detta, tillsammans med tidigare erfarenheter av hur Kinnevik har gynnat sina egna intressen på bekostnad av mindre aktieägare* är att det inte är någon särskilt bra ide att äga aktier där Kinnevik är huvudägare. Uppsidan är begränsad som vi just nu kan konstatera i fallet Metro.

Alltså, bör man tänka efter en extra gång om man har exempelvis CDON, MTG, Tele2, Transcom eller Millicom. Det är förmodligen bättre att äga Kinnevik direkt, just nu går aktien dessutom att köpa ovanligt stor rabatt. Man får naturligtvis inte speciellt stor viktning mot CDON eller Transcom genom Kinnevik, men just när det gäller de mindre bolagen så bör det ses som en stor nackdel att ha Kinnevik som huvudägare.

* Tidigare tveksamheter från Kinneviks sida gäller exempelvis deras konvertibellån till Metro som Metro och Kinnevik gemensamt bestämde sig till att ändra konverteringskursen på i samband med den förra nyemissionen vilket ledde till att Kinnevik billigt kunde komma över en mycket stor andel av Metro-aktierna.

Ska man oroa sig över Baltic Dry Index?

Dags för årets inlägg, jag skriver regelbundet en gång om året.

Temat får bli konjunkturen, eller mer specifikt den senaste utvecklingen av Baltic Dry Index (BDI) som brukar ses som en bra tidig indikator för konjunkturen. BDI är ett index för torrlastfraktpriser, dvs priserna för sjötransport av till exempel malm och kol. Eftersom dessa är insatsvaror i senare bygg och industriproduktion så kan det ge en tidig vink om hur produktionen kommer att utveckla sig på några månaders sikt.

Därför kan det ses som något oroväckande att BDI har rasat mer än 50% bara under 2012. Räknat från toppen i oktober har det tappat två tredjedelar. Detta skulle man alltså kunna tolka som att ekonomin håller på att bromsa in kraftigt. Det saknas inte heller oroande tecken inte bara från Europa men även från den kinesiska byggsektorn som har hjälpt till att driva på den globala ekonomin de senaste åren.

Men troligen så ligger förklaringen huvudsakligen på utbudssidan snarare än efterfrågan. För 2012 väntas leveranser av nya fartyg motsvarande 22,7% av den befintliga flottan. Vissa bedömare ser det också till viss del som ett tillfälligt fenomen orsakat av det kinesiska nyårsfirandet som sänker efterfrågan, samtidigt som rederier sett till att få leveranser vid årsskiftet av skattetekniska skäl. Man kan dock notera att tidigare årsskiften inte har givit någon nedgång av liknande proportioner.

Om det är utbudssidan som har sänkt torrlastpriserna så slipper vi dra slutsatsen att ekonomin är på väg ner, däremot så lär det orsaka en del problem i banksektorn när skuldtyngda rederier går i konkurs. Första exemplen har redan dykt upp.

Samtidigt är detta bara ett exempel på hur kreditexpansionen har drivit på både konsumtion och investeringar de senaste åren, så anledning till oro finns såklart i alla fall.

Appar och upphovsrätt

Intressant att se siffror om app-marknadens storlek.

En app(likation) är i princip inte annorlunda än annan mjukvara (förutom att den är avsedd för en smartphone eller iPad), den stora skillnaden är marknadsföringskanalen. Apple, och i viss mån Google och ännu mindre Nokia, har skapat en effektiv distribution med få mellanhänder och billig distribution vilket har givit incitament till mjukvaruutvecklare att utveckla och sälja innovativa applikationer även om de inte har något stort företag i ryggen. Konkurrensen mellan utvecklarna har också bidragit till att priserna ligger på en nivå där kunderna ofta känner att de får valuta för pengarna.

Av någon anledning så kommer jag in på parallellen med musikmarknaden. Trots samma marknadsföringskanaler så har man inte haft samma utveckling, mellanhänderna finns kvar och prisbilden har inte påverkats särskilt mycket av den lägre distributionskostnaden. En viktig orsak är säkert den större inverkan av artisternas varumärken, vissa artister skapar helt enkelt stor försäljning bara genom sina namn. Dessutom har musik tack vare upphovsrätten ett mycket långvarigare värde, försäljningen av en två år gammal app kommer förmodligen att vara obefintlig medan musik kan dra in pengar långt efter artistens död. Därmed är det rationellt för en musiker att sälja sina rättigheter till en mellanhand för att få ut ett förskott på framtida intäkter och minska sitt risktagande.

Frågan man kan ställa sig är hur rimligt det är att ha ett så långt upphovsrättsskydd för vissa typer av intellektuella rättigheter, dvs musik, film och böcker, när andra som patent gäller i 20 år (25 i undantagsfall) och appar har en betydligt kortare praktisk livslängd. Upphovsrättsorganisationerna skapar en djungel där det blir komplicerat att göra böcker, musik och filmer tillgängliga ända upp till 60 år efter publiceringen, vilket illustreras på dn.se idag. I praktiken är det ju också så att den stora majoriteten av de som försörjer sig som musiker här i världen lever på live-uppträdanden på pubar, gator och tunnelbanor. Den långa upphovsrättstiden skyddar bara en liten elit.

Personligen tycker jag det verkar jämförbart att producera appar och att producera musik, så fungerar det i ena fallet borde det kunna duga även i det andra fallet.

Solenergi och Peak oil

Peak oil är ett ämne som det skrivs flitigt om blanda annat i en blogg som jag börjat följa lite på sistone, nämligen Cornucopia. Det är helt klart ett viktigt ämne, och det är mycket troligt att vi står inför en större omställning i samhället under de närmaste decennierna. Fast jag är inte så säker på att det blir så dramatiskt som det värsta pessimisterna förutspår.

Peak oil innebär alltså att oljeproduktionen når ett maximum där det inte längre är möjligt att öka utbudet på grund av att de utvinningsbara oljetillgångarna minskar. Om vi har passerat peak oil eller inte är egentligen inte så väsentligt, inom några år kan man vara ganska säker på att vi har passerat peak oil i alla fall. Personligen har jag ingen bestämd uppfattning, OPEC har väl oftast haft reservkapacitet, men förr eller senare är det slut med det. Att efterfrågan på olja kommer att öka de närmaste åren är däremot en lågoddsare, det räcker att titta på bilförsäljningen i Kina så inser man att tio miljoner nya bilägare under 2009 visar vart efterfrågan är på väg.

På längre sikt brukar efterfrågan anpassas till ett högre pris i betydligt större grad än vad som är möjligt på kort sikt, och ett högre oljepris kan man nog utgå från att vi får se under de närmaste åren. Hur ska vi då kunna anpassa samhället till en lägre tillgång på fossil energi? Personligen tror jag att solenergi är det som har störst potential att slå igenom ordentligt. Då tänker jag naturligvis i ett globalt perspektiv, i svenska förhållanden är det tveksamt om solenergi är särskilt användbart med tanke på att det inte är särskilt soligt på vintern när energin behövs som mest. Men det är en väldigt liten del av befolkningen som bor så nära polerna som svenskarna.

I dagsläget är solenergi inte konkurrenskraftigt utan rejäla subventioner. (Jag fokuserar här på elproduktion, varmvatten är förstås ännu enklare att producera med solenergi, men eftersom det är en mogen teknik har jag valt attfokusera på elenergi). Men, genom subventioner har man fått igång en solenergiindustri och en intensifierad forskning och utveckling. Kostnaderna för solenergi har sjunkit kraftigt vilket kommenteras i Ny Teknik, och med tanke på att det är en processindustri liknande annan elektroniktillverkning bör vinster av teknikutveckling och skalekonomi vara stora.

Enligt Ny Teknik har totalkostnaden för ett system inklusive installation sjunkit 26 % på ett år i Tyskland. Då står installation och systemkostnaden för halva kostnaden och själva solcellerna för hälften. Om man tittar på Trina Solars resultat från 2009 kan man se att priset de fick för sina solceller halverades samtidigt som de ökade sina marginaler ordentligt, så tillverkningskostnaden sjönk mer än 50% ifjol. Om priserna fortsätter sjunka med exempelvis 30% om året så sjunker de med mer än 90% på sju år, sjunker priserna med 20% om året så är de nere på ungefär 20%, och en nedgång med 10% räcker till en halvering av dagens nivå om sju år. I höglöneländer kan det kanske vara svårt att minska installationskostnaderna speciellt snabbt, men i låglöneländer är utsikterna bättre. Man kanske kan gissa att nätparitet börjar uppnås i soligare områden om cirka fem år, vilket naturligtvis beror både på kostnadsutvecklingen för solenergi och energipriset (som nog kan förväntas stiga).

Enligt wikipedia så utgör solenergi endast 0,02% av den totala primära energiproduktionen 2008, så det krävs en väldig tillväxt innan det utgör ett reellt substitut till fossil energi. Är det då rimligt att hysa några större förhoppningar på solenergi? Man kan skissa på ett scenario där den årliga produktionskapaciteten i PV-industrin växer med 50% per år de närmaste 5 åren, vilket skulle kunna vara motiverat baserat på tillväxten de senaste åren och planerade kapacitetsökningar bland producenterna. Jag har antagit att produktionen börjar på 0,02% av årliga energibehovet per år (har inte hittat någon siffra men ökningen verkar ha legat på ca 100% de senaste åren). Den årliga produktionen skulle då motsvara ca 0,15% av världens nuvarande energiproduktion efter fem år. Enligt min gissning ovan om att nätparitet kan börja uppnås om ca fem år så kan man anta att detta kommer leda till en ännu kraftigare tillväxt när solenergi inte längre är beroende av subventioner. Av naturliga skäl så kommer nätparitet att uppnås gradvis med början i soliga områden med höga energipriser, vilket gör att efterfrågan bör växa snabbt i takt med att det blir konkurrenskraftigt i större områden. Jag ansätter därför en årlig tillväxt på 80% under fem år vilket skulle leda till att produktionen efter 10 år uppnår ca 2,8% av den årliga energiförbrukningen. Den totala installerade kapaciteten skulle fortfarande ligga under 6,5% av årliga förbrukningen. Vid det laget har industrin vuxit sig så stor att tillväxttakten bör avta, jag ansätter en tillväxt takt på 30% för de följande 10 åren. Då skulle vi efter 20 år ha en produktionskapacitet av solceller motsvarande 38% av världens årliga energibehovet (dvs på 2008 års nivå) och en installerad kapacitet motsvarande ca 162%. Nu ska man naturligtvis inte ta dessa siffror på något större allvar och jag därför inte brytt mig om att ta hänsyn till ändrad efterfrågan på energi, räntor osv, scenariot kan snarare ses som en illustration av effekten av exponentiell tillväxt. Poängen är att på 20-30 års sikt är det inte alls omöjligt att vi kan ha en hållbar energiproduktion.

Det finns naturligtvis tekniska utmaningar som måste övervinnas innan man kommer ner till riktigt låga priser på solenergi. Jag är ingen expert på området, men jag kan konstatera att det finns ett antal konkurrerande tekniska lösningar, t.ex baserade på kiselkristaller, tunnfilm och termisk energiomvandlig. Dessutom finns det många olika möjliga material som kan användas med olika kostnad och prestanda. Under de närmaste åren föreställer jag mig att en snabb utveckling kommer att fortsätta och att vi så småningom får se några riktigt konkurrenskraftiga lösningar utkristallisera sig.

Om utvecklingen faktiskt bli så som jag skissar på här så kommer det naturligtvis att få stora konsekvenser. Vän av ordning påpekar naturligtvis att det endast är elektricitet som produceras, medan vi i framförallt transportsektorn behöver energi som är enkel att hantera, dvs har hög densitet i förhållande till både volym och vikt och helst ska kunna fyllas på enkelt och snabbt.Dessutom fungerar solenergi bara dagtid av naturliga skäl. Energisystemet kommer därför att behöva göras om, med lagring i kemisk form eller termisk form, till exempel med batterier eller vätgas/bränsleceller. En annan kosekvens är att energiproduktionen kan bli betydligt mer utspridd och småskalig med solceller inbyggda i tak och fasader.

Det finns naturligtvis utmaningar som måste övervinnas för att ett sådant här scenario ska gå igenom, men i mina ögon ligger det inte några oöverkomliga tekniska hinder i vägen. Så när oljebolagen talar om att efterfrågan på olja kan komma att sjunka innan tillgången tar slut så kan det kanske ligga något i det. Det illustrerar också riskerna i att investera i stora långsiktiga projekt som nya kärnkraftsverk som tar uppåt ett decennium att planera och bygga och behöver åtskilliga decennier för att ge avkastning på investeringen. Om man tror på dessa framtidsutsikter eller de dystrare utsikter som målas upp av de som är mer oroade över peak oil beror till stor del på hur mycket teknikoptimist man är.

En konsekvens som känns ganska uppenbar är dock ett stort investeringsbehov. Detta rör som jag antytt inte bara själva energiproduktionen utan även andra sektorer, framförallt transportsektorn. De spårbundna transporterna ligger redan bra till, medan bilindustrin är på god väg att ta fram hybrid-, el- och bränslecellbilar. I det scenario jag har skissat så skulle bilindustrin inte behöva hamna i alltför stora problem, utan efterfrågan skulle kunna hållas uppe ganska väl i takt med att kunderna byter först till energisnålare bilar, vidare till plugin-hybrider och senare kanske till bränslecellsbilar. Flygindustrin skulle kanske få det lite knepigare att byta ut fossila bränslen, men det kanske inte heller kommer att behövas om efterfrågan från andra sektorer sjunker tillräckligt.

Ett viktigt frågetecken i detta scenario är också hur snabbt oljeproduktionen sjunker. Om den första slutsatsen var att energiproduktionen kan lösas långsiktigt så kan man kanske lägga till som en andra slutsats att det kommer att ta lång tid innan ickefossila energikällor kan stå för en signifikant del av energiproduktionen. Det närmaste decenniet bör man därmed rimligtvis kunna räkna med stigande energipriser, längre prognoser än så blir dock väldigt osäkra.

Telekombranschen har de bästa åren bakom sig

Under de senaste 15 åren har antalet mobiltelefonanvändare ökat med drygt 4,5 miljarder. Samtidigt har internet och bredband rullats ut på bred front. Detta har varit en guldålder för Ericsson, och vissa av deras konkurrenter. Nu är det mobilt internet som kräver nya investeringar. Men de kommer knappast att komma upp i samma nivåer som har krävts hittills. Så någon stor tillväxt ska man inte räkna med, även om ekonomin vänder uppåt.

För mobiltelefontillverkare som Nokia är marknaden stabilare eftersom det rör sig om en konsumentprodukt, men huruvida Nokia klarar av att hålla sitt utbud attraktivt i konkurrensen med Apple, Google med återstår att se, vilket behandlats i SvD nyligen. Min egen erfarenhet är att Nokia erbjuder mycket telefon för pengarna, men användargränssnittet är inte i närheten av Apples. Med tanke på hur stora resurser de har är möjligheterna att utveckla konkurrenskraftiga produkter goda, och då finns det utmärkta möjligheter att dra fördel av skalekonomier. Aktien ser billig ut nu, så när det ser ut som att de har bra produkter i de lönsamma smartphone-segmentet så kan det vara läge att köpa.

Ericsson har en start position på systemmarknaden och kan även i fortsättningen gynnas av nya strukturaffärer bland konkurrenterna. Ericsson, Cisco och Huawei är de bolag som helt klart leder marknaden och har bäst förutsättningar att tjäna pengar, medan övriga som Nokia-Siemens, Alcatel-Lucent och ZTE kommer att få kämpa. Men så länge alla finns kvar i racet kommer prispressen att vara kraftig. Ericssons tillväxt sker numera mest på drift av nätverk, och där finns inte samma hävstång i marginalerna som vid försäjlning av utrustning (och framförallt uppdateringar av redan såld utrustning). Slutsatsen blir att jag är ganska tveksam till Ericsson som investering.

GMs mål uppnått? Vad kan Hyundai uppnå?

NyTeknik klargör en intressant bakgrund till Saab-affären idag, GM har tydligen uppnått sitt syfte och redan sparat ett antal miljarder genom att omförhandla kontrakt med återförsäljarna. Med den förklaringen i bakhuvudet så känns det ännu osannolikare att det ska bli någon försäljning av Saab.

Jag har noterat att Hyundai anges som en av de intresseraded köparna av Saab. Som Saabägare (av en bil alltså) så hoppas jag naturligtvis på att Saab ska överleva, men som Hyundai-ägare (aktieägare alltså) så är jag inte så exalterad över att köpa Saab. SvD är skeptiska till att GM skulle sälja pga att Hyundai är en för farlig konkurrent, där tror jag nog att de har överskattat Saab ganska rejält. För GM eller Hyundai så handlar Saab inte om mer än 1-2 procent av volymen, så det gör varken från eller till om man säljer till Hyundai. Då är det mer problematiskt att sälja till ett kinesiskt bolag som verkligen behöver teknisk kompetens för att kunna konkurrerar på världsmarknaden, vilket jag kommenterat tidigare.

Målet för Hyundai skulle vara att ta sig in i premiumsegmentet i Europa. I övriga världen är man på god väg med Genesis-modellerna, men i Europa har Hyundai bedömt att konkurrensen är för svår, framförallt med Audi, BMW och Mercedes kan man förmoda. Det som gör mig mest tveksam är framförallt Saabs ekonomiska track-record som får affären att se rejält riskfylld ut. Det Hyundai kan få ut av köpet är ju framförallt varumärket. Teknik, återförsäljarnät och produktion/utveckling i Trollhättan som kan ha ett värde för en kinesisk köpare är av marginell betydelse för Hyundai.

Med tanke på att Saab för tillfället har ett relativt nytt modellprogram med nya 9-5, 9-4X och 9-3X så kan det kanske gå att hålla försäljningen uppe runt 100000 de närmaste åren med en stabil ägare i ryggen. På utvecklingssidan är det högsta prioritet att ta fram en ny 9-3. Med Hyundai som ägare torde den bygga på Hyundai Sonata som är på gång med en ny generation. Det kan kanske leda till en viss fördröjning att byta till en ny plattform men på två år eller så bör man se till att få den på marknaden. 9-5 och 9-4X går säkert att sälja i 5-6 år med en facelift under perioden, hur länge de får leva kvar beror på hur mycket Hyundai vill investera i utveckling i förhållande till hur mycket man kan spara genom att flytta till en gemensam Hyundai-plattform.

Men om det övergripande målet är att komma in på framförallt den europeiska premiummarknaden så bör man rimligtvis utveckla Saabmodeller baserade på Genesis-plattformen, så vi borde få se en bakhjulsdriven(!) Saab inom några år. Men jag tror att det kommer att ta ett antal år innan man får ordning på modellprogrammet, delvis för att 9-5 är över fem meter lång, så man kan knappast bygga en större bil för att komma högre upp i premiumsegmentet. Dessutom återstår det att se hur Genesis står sig gentemot Saab 9-5, det kan ju mycket väl vara så att Saabs (dvs Opels) plattform är bättre, och att man kanske får vänta till nästa generation av Genesis innan det är lönt att byta plattform.

I slutänden handlar såklart allt om pengar, så om Hyundai kan få fördelaktiga samarbetsvillkor med GM för de närmaste fem åren när man behöver samarbeta om teknik och produktion så kanske det kan gå ihop.

Gapminder och svenska skatter

Hans Rosling verkar vara namnet för dagen både i DN och SvD, så jag tog en titt på siten Gapminder som är den stora orsaken till att han blivit utnämnd till världens 96:e störste tänkare detta år om jag förstått det rätt.

Det är en mycket trevlig bekantskap som gör det väldigt smidigt att studera diverse statistik, så han är säkert värd utnämningen.

Sedan måste jag såklart slänga in en brasklapp, även om statistiken blir mer lättillgänglig och förhoppningsvis bidrar till att folk kan få lite bättre koll på hur saker och ting hänger ihop här i världen så krävs det fortfarande ett kritiskt tänkande. Exempelvis kan man vid första ögonkast få för sig att skattetrycket i Sverige ligger på 21% av BNP! Granskar man förklaringen lite noggrannare så kan man dra slutsatsen att det endast är den statliga skatten som visas, vilket knappast är den mest relevanta siffran för att jämföra olika länder. Just i detta fall kan man upptäcka att det är missvisande, men om det exempelvis gäller sockerkonsumtionen i Brasilien eller andra data som man inte har någon susning om så kan man knappast avgöra om siffrorna är missvisande eller inte, och de är ju för sånt man inte känner till som siten är mest användbar.